Kiedy rynki biją kolejne rekordy, trzeba być bardzo ostrożnym

AKCJE

Globalna hossa na rynkach akcji trwa w najlepsze. Padają kolejne rekordy. Indeks japońskiej giełdy Nikkei dotarł do najwyższego poziomu od 1989 roku (33233pkt). Na giełdach amerykańskich roczne maksima na większości indeksów ze sztandarowym S&P 500, który dotarł do 4471pkt (15.06). Nasdaq100 ustanowił inny spektakularny rekord – najlepsze w historii półrocze. Na tym tle polska giełda wyglądała dość słabo.

Wzrosty wyraźnie wyhamowały a w końcówce miesiąca ciężko oprzeć się wrażeniu, że ciemne chmury zbierają się nad rynkiem akcji. Być może zapowiadana analogia „turecka”, zakładająca słabość rynku przed wyborami zaczyna się realizować. Fundamentalnych przesłanek do zmiany wzrostowego trendu nie widać. Wyniki spółek, w większości lepsze od zakładanych, perspektywa obniżki stopy procentowej, nawet jeśli to wyborczy gift, powinny przynajmniej w teorii sprzyjać wycenie spółek na giełdzie. 

Jak zwykle jednak, gdy rynki biją kolejne rekordy, trzeba być bardzo ostrożnym kupując akcje, czy fundusze akcyjne. Nikt przecież nie lubi kupować na górce, a lokalnie jesteśmy gdzieś blisko niej. Z drugiej strony czekanie na korektę głębszą niż kilkadziesiąt punktów na indeksie WIG20, które zdarzyło mu się w końcówce miesiąca, może pozbawić kilkunasto-procentowego zysku. Zakładam bowiem, że to jeszcze nie maksymalne tegoroczne poziomy indeksu giełdowego, a co za tym idzie istnieje w dalszym ciągu przestrzeń do wzrostów. Na pięcioletnim wykresie świecowym głównego indeksu widać, że kanał w którym znajduje się on najczęściej znajduje się między 2300-2400pkt.

I to byłby poziom z jednej strony docelowy w tej hossie, budowanej dobrymi wynikami i nadzieją na zmianę cyklu na stopie procentowej, z drugiej bardzo mocny poziom oporowy. Czerwcowy marazm na polskim rynku kapitałowym jest w pewnym sensie odzwierciedleniem gospodarki. BIEC przekazało, że Wskaźnik Wyprzedzający Koniunktury (WWK) w czerwcu wyniósł 155, a w maju było to 154,8. Jest to z jednej strony kontynuacja trendu dominującego od początku tego roku, z drugiej strony potwierdza to tezę o utknięciu gospodarki w okolicach bardzo niskiego tempa wzrostu. Jak na razie nie pojawiają się impulsy, które mogłyby gospodarkę trwale wyrwać z tego stanu. Ewentualne wspomaganie popytu w ramach kampanii wyborczej może mieć jedynie działanie krótkookresowe, okupione ponownym wzrostem inflacji. Z jakiegoś powodu polskie akcje są tanie w stosunku do amerykańskich (porównując np. wskaźnikiem P/E – cena do generowanego na jedną akcją zysku).

Polskiej giełdzie nie dodają splendoru wydarzenia takie jak ewidentny insider traiding na EC Będzin, którym inwestorzy pasjonują się od paru tygodni, a który zapewne pozostawi znów ubranych w grubo przewartościowane akcje inwestorów indywidualnych, czy brak choćby jednej udanej oferty pierwotnej w ciągu ostatniego półtora roku. 29.06 ogłoszono, że Dr Irena Eris odwołała już po raz drugi swoją ofertę. Takie porażki polskiego rynku kapitałowego będą utrzymywać inwestorów globalnie inwestujących, w przekonaniu o egzotyczności polskiej giełdy. Na rynku amerykańskim aktualne pozostaje pytanie czy rewolucja sztucznej inteligencji będzie wystarczającym i silnym, wzrostowym motorem. Jej bezpośredni wpływ na marże spółek nie jest jeszcze znany a ryzyko spowolnienia gospodarczego może w sposób realny odbić się na dynamice dalszych zwyżek Nasdaq, który w pół roku urósł 35%.

OBLIGACJE

Obiecane hamowanie inflacji, które będzie bardzo eksponowane w kampanii wyborczej prawych i sprawiedliwych rządzących, zgodnie z założeniami wywindowało ceny obligacji skarbowych w pobliże rocznych maksimów cenowych. Zapowiedź obniżki stopy procentowej to kolejny impuls pod który radośnie kupowano w czerwcu obligacje.

Inflacja będzie spadać dalej i można już przyjąć za niemal pewne, że zobaczymy ją przed wyborami na jednocyfrowych poziomach. Poziom docelowy dla obligacji benchmarkowej stałokuponowej (5,5%) jest już w zasięgu wzroku. Pytanie tylko co po jego osiągnięciu. Coraz bardziej skłaniam się ku scenariuszowi w którym wzrosty na obligacjach skarbowych potrwają do czasu… obniżki stopy procentowej. Według zasady: rośnie na nadziejach, spada na faktach.

Zagrożeniem dla hojnych wycen funduszy obligacyjnych długoterminowych jest zbyt duża wiara w niezagrożony logarytmiczny spadek inflacji. Mimo, że poziomy jednocyfrowe osiągniemy faktycznie szybciej niż się spodziewała większość analityków na początku tego roku, to wydaje się, że do celu dochodzić będziemy dłużej niż się teraz wydaje. Po prostu spadek inflacji, po wyborach nie będzie już tak dynamiczny… Ciekawa byłaby też reakcja prawej i sprawiedliwej RPP na ewentualną wygraną opozycji w wyborach.

Czy nie okazałoby się wtedy, że należy ostrzej walczyć z inflacją…? A to dla cen obligacji byłaby zła wiadomość. Nastroje na rynku obligacji schłodziły wystąpienia szefów banków centralnych na trwającej w Sintrze konferencji. Jednym chórem EBC, BoE, BoJ i Fed zakomunikowały, że to jeszcze nie koniec podwyżek stopy procentowej. Mimo, że w krótkim terminie wyhamowało to impet obligacyjnej hossy o tyle w dłuższym może być dalszym impulsem do jej rozgrywania w myśl przytoczonej na początku zasady.

Przedwczesne obniżki wcale nie musiałyby być niczym pozytywnym – pojawiłyby się prawdopodobnie jeśli Fed zareagowałby na znaczne ryzyko systemowe lub nagłą zapaść gospodarczą. Ani jedno ani drugie zjawisko nie jest dla szeroko rozumianego rynku obligacji (włączając obligacje korporacyjne) pozytywne.

SUROWCE

Na rynku złota mamy już nie tylko płaską korektę, ale zapowiedź zejścia na poziomy, które wydawały się na początku tego roku skrajnie niskimi. Jeśli tak się stanie i zobaczymy cenę złota zamiast powyżej 2000 za uncję na poziomie 1760-80 USD za uncję, uznać należałoby to za okazje cenową. 

Cenie złota bardziej nawet niż obligacjom zaszkodziły wypowiedzi Powella na omawianej przy obligacjach konferencji w Sintrze. Zapowiedzi dalszego zaostrzania polityki monetarnej spychają cenę złota w okolice 1900 USD. W dalszym ciągu inwestujący w złoto, muszą wypatrywać końca restrykcyjnej polityki monetarnej i osłabienia dolara, których w bliskiej perspektywie raczej nie widać. Na rynku ropy zapanował marazm. Cena porusza się w bardzo wąskim przedziale.

Z jednej strony każda zwyżka jest szybko wyhamowywana, a w komentarzach analitycy dopisują narrację, że to „w obliczu obaw o kondycję globalnej gospodarki”, z drugiej każdy większy niż 2-3% spadek jest zatrzymywany i wtedy dominuje w komentarzach „nadzieja na utrzymanie dobrej kondycji gospodarek”. Po trzy miesięcznej konsolidacji cenowej zbliża się pewnie rozstrzygnięcie, która opcja zwycięży. Póki co spadek cen w skali roku, zapewni nam tańsze wakacje (wakacyjne promocje na stacjach) i będzie ważnym przyczynkiem do spadku inflacji. 

Deklaracje większości prezesów banków centralnych (w tym Fed) o zamiarze dalszego podnoszenia stóp procentowych, z pewnością korzystne dla ceny ropy nie są. Na drugiej szali mamy działania władz Chin w celu pobudzenia słabej gospodarki. Chiny są największym "konsumentem" ropy naftowej na świecie i to od nich - w dużej mierze - będą zależały perspektywy popytu na ropę i jej produkty.
Ludowy Bank Chin obniżył w ostatnich dniach stopy procentowe co z kolei powinno mieć znaczenie pro-popytowe. Niestety najbardziej prawdopodobny jest najmniej lubiany, także przez autora tekstu, enigmatyczny trend horyzontalny…

WALUTY

Złoty ma za sobą bardzo udane trzy miesiące. Kurs euro, jak również kurs dolara w relacji do PLN obniżają się zgodnie trzeci kwartał z rzędu. Będzie to pierwsza taka sytuacja od czasu odbicia po Globalnym Kryzysie Finansowym z lat 2008-2009. Złoty w pierwszym półroczu ustępował jedynie kilku innym walutom rynków wschodzących, m.in. mocniej zyskiwał węgierski forint, real brazylijski i peso meksykańskie. Podobnie jak w przypadku obligacji, sytuacja jest mało klasyczna.

W forowanych modelach makroekonomicznych, otoczenie w którym na rodzimym rynku czekamy na obniżkę stopy procentowej, a na rynkach bazowych grożą nam podwyżki stóp należałoby uznać za dogodne do deprecjacji (osłabienia) polskiej waluty. Nic takiego jednak nie następuje. Dolar pozostaje mocny w relacji do EURO. Trend ten może zmienić dopiero hamowanie inflacji i słabnięcie rynku pracy. Fed musiałby wtedy rewidować swoją politykę i sposobić się do obniżek stóp procentowych. Póki to nie nastąpi kurs dolara pozostanie na wzrostowej ścieżce. Środowisko obaw o: globalny wzrost, zadyszkę chińskiej gospodarki i recesję w Eurolandzie to nie są wymarzone warunki do kontynuacji umocnienia przez polską walutę. 

Złoty wspierany jest jednak napływem inwestycji zagranicznych, nadwyżkami w bilansie płatniczym, aktywnością Ministerstwa Finansów wymieniającego środki walutowe rządu na rynku i wciąż wyraźnie wyższymi stopami procentowymi niż w Eurolandzie. W tym kontekście niższa rynkowa zmienność nie jest wcale niekorzystną informacją dla PLN. EUR/PLN, choć w obecnym otoczeniu może mieć problemy z pogłębieniem tegorocznych spadków, to w kontekście najbliższych dni wydaje się być w bezpiecznej odległości od strefy 4,48-4,50. Dopiero wyjście kursu euro ponad te okolice, które w czerwcu hamowały wzrosty zagrażałoby mocniejszą przeceną złotego i wzrostem notowań w kierunku 4,55.

Epokową informacją jest pomysł wdrożenia w Szwecji i Norwegii e-waluty, ze skutkiem w postaci wycofania banknotów i monet z obiegu. I choć nie jest to jeszcze przesądzone, to już dziś banki tych krajów zapowiedziały, że nie będą kupować banknotów i monet od zagranicznych instytucji finansowych. Pokłosie tej decyzji widzimy w kantorach w Polsce, które zaprzestały kupowania szwedzkich i norweskich koron. Tymczasem Bitcoin bije rekordy swojej wartości i chyba jest to najlepszy znak pachnących szarością on-linowych czasów.