Sprzedaż spada, bo deweloperom brakuje mieszkań

Obserwator Finansowy: Sprzedaż mieszkań przez deweloperów notowanych na GPW spadła w czwartym kwartale o 13,8 proc. względem trzeciego kwartału. Czy to prognostyk dla całego rynku?

Jacek Łaszek: Warto się zastanowić, dlaczego ta sprzedaż spadła. I wydaje mi się, że od zmniejszonego popytu znacznie ważniejsza jest ograniczona podaż. Potwierdzają to nasze wstępne dane za IV kwartał 2021 r. Dla siedmiu badanych miast ceny ofertowe na rynku pierwotnym wzrosły o prawie 3,5 proc. w porównaniu z III kwartałem 2021 r., choćby dlatego, że deweloperom zostało bardzo niewiele popularnych, tańszych mieszkań, zwłaszcza w granicach administracyjnych największych miast.

Mamy spadki sprzedaży bo to co zostało w ofercie albo ma jakieś wady, np. nie jest rozkładowe, dobrze zlokalizowane, albo jest np. za duże czy za drogie. Zostały głównie te mieszkania, które są mniej atrakcyjne. Ale jednocześnie mamy wiele nowych startujących projektów, które dadzą za rok, dwa podaż, no i rosnące koszty. Ale to już nie są tylko największe miasta i najlepsze lokalizacje.

To tylko kwestia podaży? Pięć podwyżek stóp procentowych do 2,75 proc. nie schłodziło popytu?

To się okaże w kolejnych kwartałach. Pamiętajmy o dużym udziale zakupów gotówkowych, które są odporne na koszty kredytu. Na razie intuicja podpowiada mi, że przy wciąż realnie ujemnych stopach procentowych w systemie bankowym mieszkania, zwłaszcza te dobrej jakości, byłyby wciąż chętnie kupowane, gdyby oferta deweloperów bardziej spełniała oczekiwania nabywców. A dalej to już mamy wiele możliwych scenariuszy.

Rozumiem, że raport NBP powstaje na podstawie aktów notarialnych?

Nie, jeśli chodzi o rynek pierwotny, to bazujemy na danych samych deweloperów, z około 70 proc. rynku. Przy czym, żeby być na bieżąco z cenami, podajemy nie umowy ostateczne, które mogą mieć i dwa lata opóźnienia, ale ceny, za które klienci kupują te słynne tzw. dziury w ziemi, czy precyzyjniej – kontrakty na mieszkanie. Do tego mamy też bazę danych z Ministerstwa Finansów i urzędów skarbowych, ale tam dane są też z reguły opóźnione, czyli przy obecnych trendach rynkowych trochę zaniżone.

To taka ułomność statystyki, że gdy ceny szybko rosną, to z reguły podajemy dane trochę niedoszacowane, a gdy spadają – przeszacowane. Jednak łącznie te trzy źródła sprawiają, że nasz raport nie jest może tak szybki, jak komunikaty firm operujących na rynku, ale możliwie najpełniej oddaje rzeczywistość.

Rzeczywistość, którą kształtują ambitne ceny ofertowe deweloperów?

Trochę tak jest, bo my hedonicznie, czyli w oparciu o korektę jakości, mierzymy tylko rynek wtórny, bo tam się da w miarę obiektywnie zrobić tę korektę i porównywać jabłka do jabłek. Próbowaliśmy tak mierzyć rynek pierwotny, ale wychodziły dziwne rzeczy. To dlatego, że deweloperzy powszechnie stosują różnicowanie cen i rozmaite techniki sprzedażowe.

Generalnie każdy deweloper będzie opowiadał, że jego mieszkanie jest najlepsze, nieporównywalne z żadnym innym po to, aby klient za tę „unikatowość” zapłacił, albo wręcz przepłacił i klient to często kupuje. Dlatego potem, jak się porówna np. wycenę ekonomiczną mieszkań deweloperskich wykonaną w oparciu o podobne mieszkania, ale sprzedane kilka lat wcześniej i oferowane na rynku wtórnym z rzeczywistymi cenami deweloperskimi to są dwie różne historie. Ale tak jest na całym świecie, nie jesteśmy wyjątkiem, w literaturze mówi się o rencie deweloperskiej.

Każdy deweloper będzie opowiadał, że jego mieszkanie jest najlepsze, nieporównywalne z żadnym innym po to, aby klient za tę „unikatowość” nieraz przepłacił.

Jak duże to różnice?

To może być kilkanaście proc. przy tych tańszych mieszkaniach, do wręcz kilkudziesięciu proc. przy tych najdroższych. W literaturze przyjmuje się zazwyczaj około dwadzieścia procent. Tyle że te najdroższe apartamenty funkcjonują na trochę innych zasadach. One bywają zachciankami bardzo majętnych ludzi, a na rynku dóbr luksusowych, a zwłaszcza mieszkań rządzi stara zasada: „a kto bogatemu zabroni”.

Wróćmy do zwykłych konsumentów. W drugim kwartale indeks wzrostu cen mieszkań (mierzony indeksem hedonicznym) pokazywał wzrost od 3,8 do 5,1 proc. kwartał do kwartału, w trzecim kwartale dynamika wzrostu to już średnio 2,8 proc. Dynamika cen spadała.

Tak może być, ale o zmianie tendencji na rynku będzie można mówić wtedy, kiedy ten spadek potrwa ze trzy-cztery kwartały. Również od strony technicznej nie jest tak, że dane z IV kwartału dadzą nam już taką prognostyczna serię, bo one będą potem korygowane, w miarę napływu danych uzupełniających.

Tu znowu muszę powiedzieć trochę o metodologii, bo np. jest tak, że dane o cenach ze spółdzielni mieszkaniowych na rynku wtórnym dostajemy szybciej niż z rynku tzw. hipotecznego i te pierwsze są niższe, a te drugie wyższe, więc samo tempo napływu danych z niższymi cenami ma wpływ na ostateczną średnią cenę w naszym raporcie. Ta różnica jest natomiast korygowana przy wycenie hedonicznej, ale też nie w pełni, bo nie ma metod doskonałych. Natomiast zaburza średnią i medianę. Ceną za szybsze dane jest więc trochę ich jakość. W pełni wiarygodne będą więc zazwyczaj dane z poprzedniego kwartału.

A spadająca rentowność najmu, choćby z lekkim udziałem kredytu, nie przełoży się na ceny? Podczas naszej ostatniej rozmowy mówi Pan, że 3 proc. to poziom rentowności, przy którym nikt by w normalnych czasach nie inwestował. W trzecim kwartale rentowność dla Warszawy to już tylko 2,9 proc.

Tak, 2,9 procent to nie to, co kiedyś, szczególnie biorąc pod uwagę nakład pracy przy najmie i ryzyka z nim związane. Musimy jednak uwzględnić fakt, że obecnie znajdujemy się w otoczeniu inflacyjnym, a mieszkania długofalowo zazwyczaj utrzymują swoją wartość. To jednak znowu jest wielkie uproszczenie, gdyż mówimy wtedy o perspektywie nawet dziesiątek lat i wielu dodatkowych założeniach dotyczących ryzyka takiej inwestycji. Podstawowym czynnikiem jest jednak przekonanie polskiego nabywcy, bazujące na jego dosyć krótkim doświadczeniu, że ceny mieszkań nie spadną.

Podstawowym czynnikiem jest przekonanie polskiego nabywcy, bazujące na jego dosyć krótkim doświadczeniu, że ceny mieszkań nie spadną.

Jednocześnie lokaty i obligacje nie zareagowały jeszcze w wystarczającym stopniu na wyższe stopy procentowe, więc nawet z prywatnych rozmów wiem, jak wielu wciąż obawia się tego 0 proc. w banku przy 8 proc. inflacji. I to popycha ludzi do szukania mieszkań w całym kraju. Ostatnio byłem w Elblągu i Olsztynie i widziałem pod biurami pośredników klientów z Warszawy szukających mieszkań, do kupna z przeznaczeniem na wynajem. Zdziwiło mnie to, jak głęboko w ten rynek inwestorzy wchodzą i jak się on odmiejscowił. Oni oczywiście poza rentownością najmu liczą na wzrost cen mieszkań w ciekawych miejscach.

I dotychczas to się sprawdzało

Tak, ale już mało kto pamięta, że w poprzednim cyklu po 2008 roku ceny mieszkań poszły w dół o 10 do 12 proc. niemal od razu i to nawet w dobrych lokalizacjach. Tylko, że to było zupełnie inne otoczenie. Wtedy „gorący kartofel” sprzedawali typowi spekulanci, nie było tak rozwiniętego rynku najmu.

Teraz spadek cen nie jest scenariuszem bazowym, ale gdyby nawet nastąpił to oceniam, że spekulantów tylko na wzrost ceny mieszkań na tym rynku dużo nie ma, ludzie kupujący z myślą o długoletnim wynajmie nie powinni się tak wyprzedawać, bo zakładam, że policzyli rentowność tego pomysłu w perspektywie kilkunastu lat. I obiektywnie patrząc mieszkań nam brakuje, chociaż wstępne dane spisu powszechnego pokazują, że zrobiliśmy duży skok ilościowy i jakościowy. Więc niech to trwa, tylko może trochę bardziej rozsądnie, a mniej intensywnie.

PKO BP zbadał potencjał do korekty cen i twierdzi, że najbardziej podatne na nią są Poznań, Gdańsk i Kraków. Tam zapas pozwoleń na budowę jest największy w stosunku do zmiany popytu na kredyt mieszkaniowy z ostatnich trzech lat. Co Pan sądzi o takiej metodologii?

Te dwie zmienne można ze sobą porównywać, ale to jest pewien wycinek dzisiejszej rzeczywistości i te relacje mogą się zmieniać. Ostatecznie wszystkie czynniki zawiera w sobie cena i np. te w Krakowie nadal są wysokie, co oznacza, że jest tam duży popyt w relacji do podaży. W Łodzi ceny były stosunkowo niskie, bo popyt był słaby i to się już wyrównuje, bo znalazło się tam wielu nabywców z Warszawy. To rozlewanie się popytu mieszkaniowego na cały kraj to jak mówiliśmy nowe zjawisko w Polsce, związane też z rozwojem infrastruktury transportowej i informatycznej.

Zresztą na jednej osi tego wykresu jest zmiana popytu na kredyt, gdy tymczasem sporo mieszkań kupowanych jest za gotówkę. W dodatku deweloperzy kształtują ceny elastycznie patrząc na dochody, które wciąż rosną i sytuację na rynku i mają z czego schodzić w miarę potrzeby.

W styczniu 2020 roku przykładowe gospodarstwo domowe z bankowych tabel miało 500 tys. zł zdolności kredytowej. W styczniu 2021 roku, po obniżkach stóp, przy niezmienionych dochodach już 630 tys. zł. Te 26 proc. więcej zdolności tłumaczy kilkunastoprocentowy wzrost cen mieszkań. Jednak przy stawce WIBOR na poziomie 4 proc. zdolność spadnie do 370 tys. zł,  26 proc. mniej niż przed pandemią. To nie przełoży się na spadki cen?

Zdolność kredytową wylicza się z dość prostych wzorów, ale automatyzmu, że wraz z jej spadkiem o 26 proc. o tyle muszą spaść ceny nieruchomości, nie ma. Albo inaczej – taka zależność długookresowo istnieje, ale ona jest opóźniona w czasie i często nieliniowa. Po pierwsze, są klienci gotówkowi. Nie wszyscy też zadłużają się pod korek, czyli np. ze zdolności miliona złotych świadomie wykorzystywali np. 500 tys. zł, co już zmienia tę zasadę.

Ważne są też oczekiwania nabywców związane z przyszłą sytuacją, a te mogą być różne. Tu by było trzeba bardziej szczegółowych badań empirycznych, które pokazywałby zachowania różnych grup nabywców i kredytobiorców. Wzrost stóp procentowych to bardzo ważna przesłanka ograniczania lub stymulacji popytu, ale bez takich badań trudno o wiarygodne analizy.

Wzrost stóp proc. to bardzo ważna przesłanka ograniczania popytu mieszkaniowego, ale nie jedyna.

Z tego, co Pan mówi wyciągam niekorzystny dla przyszłych nabywców wniosek – mieszkania drożeją szybko, ale jeśli tanieją, to powoli.

Wszystko zależy od tego, czy na rynku są napięcia, a jeśli tak, to jak duże. Mieszkania drożeją zazwyczaj umiarkowanie szybko, na ogół w tempie inflacji i wzrostu dochodów o te kilka procent rocznie, ale jak przychodzi prawdziwy krach, to okazuje się, że w ciągu kilku miesięcy najpierw spada popyt i są problemy ze sprzedażą mieszkań, a potem możemy mieć znaczne nawet ponad 30 proc. spadki na rynkach o najwyższych napięciach.

To jest oczywiście bardziej przykład z poprzedniego kryzysu w USA, Hiszpanii czy Irlandii, czy jeszcze wcześniejszych kryzysów tzw. azjatyckich. U nas nie mieliśmy i nie mamy takich napięć. Może nas czekać dostosowanie, ale nie krach, gdyż sektor jest cykliczny i to co obserwujemy, to cykl, podobnie jak mieliśmy w latach 2007-2009.

A jak reagowały ceny mieszkań na poprzednie cykle podwyżek stóp?

Tu ciężko szukać analogii, bo do około 2004 roku mieliśmy bardzo wysoką inflację. W związku z tym ten rynek w zasadzie chodził głównie na kredytach indeksowanych i na kredytach denominowanych, a to był inny świat. To się zmieniło od 2005 roku, ale wtedy do 2008 roku to był klasyczny boom kredytowy, który zawsze powoduje problemy, ale którego obecnie nie mamy.

Szczególnie, że są jeszcze mityczne zakupy za gotówkę. Czy nagłówki w mediach o tym, że ponad połowa mieszkań kupowanych jest za gotówkę to prawda? Jak to jest liczone?

Po pierwsze, nie liczymy tutaj rynku wtórnego, bo po prostu nie wiemy tak naprawdę, jaka tam jest wartość transakcji. Liczymy tylko dla rynku pierwotnego, ale też nie od sztuki mieszkania, jak te nagłówki sugerują. Bierzemy sumaryczną wartość transakcji na rynku pierwotnym, dzielimy przez ceny w największych miastach i wychodzi nam wartość transakcji. Z drugiej strony wiemy, jakie były wypłaty kredytów w tym samym czasie i porównując jedno z drugim siłą rzeczy wychodzi szacunkowy udział zakupów mieszkań ze środków własnych.

To jest ostatnio około 50 proc., ale upraszczając – jest tam i gotówka inwestora, który 100 proc. zapłacił z własnych oszczędności i 20 proc. wkładu własnego młodego małżeństwa, które pozostałe 80 proc. zapłaciło kredytem.

Udział zakupów mieszkań ze środków własnych to ostatnio około 50 proc., ale jest tam i 100 proc. gotówki inwestora i 20 proc. wkładu własnego młodego małżeństwa.

Czyli stopy procentowe też mają tu znaczenie. W czasach niskiego WIBOR-u od 2020 do 2021 r. Polacy zaciągnęli ponad 400 tys. kredytów mieszkaniowych. To nie będzie problem w przyszłości?

Jak popatrzymy na to w perspektywie wieloletniej, to tak niski WIBOR i tak niskie stopy proc. były krótkim epizodem, a wiec i portfel kredytowy związany z tymi stopami będzie relatywnie niewielki. Dla wielu kredytobiorców WIBOR 3 proc., a nawet 4 proc. nie jest niczym niezwykłym, bo już płacili raty przy takich poziomach, mają też odpowiednio wysokie dochody, aby spłacać takie kredyty.

Zresztą jestem przekonany, że banki dla własnego interesu patrzyły, komu tych kredytów udzielały i zgodnie z rekomendacjami nadzoru brały pod uwagę możliwość wzrostu stóp. W sumie więc zakładam, że scenariusz dużej liczby zagrożonych kredytów, które mogą zagrozić bilansom banków ma bardzo niewielkie prawdopodobieństwo realizacji. Ale narzekań zazwyczaj jest dużo, bo nikt nie lubi płacić więcej.

Mówił Pan, że deweloperzy patrzą głównie na dochody nabywców mieszkań i one rosną, ale po pierwsze nie każdemu, po drugie wielu Polaków ma dochody niższe niż powszechnie przyjmowana średnia w sektorze przedsiębiorstw. Jak państwa generalnie rozwiązują społeczny problem dostępności mieszkań?

Żeby rozwiązać problem dostępności mieszkań, państwo musi być bogate i musi chcieć ten problem rozwiązać. W państwach biednych programy takie na ogół nie wychodzą, czy raczej wychodzą jakieś potworki, które sprowadzają się do tego, że biedni ludzie fundują mieszkania nielicznym wybrańcom. I różne państwa różny mają też poziom tej woli. Stany Zjednoczone są bogate, ale nie ma tam wielkiej woli rozwiązania problemu mieszkaniowego osób niezamożnych, więc widzimy tam tzw. slumsy, czyli obszary zabudowy o niskiej jakości, gdzie koncentrują się osoby o niskich dochodach. Ale problem slumsów to znowu szerszy problem.

Z drugiej strony mamy Szwecję, która zbudowała milion mieszkań socjalnych w ciągu kilku lat i sobie z tym poradziła. I w tym drugim przypadku najtrudniejsza chyba była konsekwencja – bo nie jest tak, że nierówności da się rozwiązać od razu w dwa lata gigantycznym programem, ale wtedy, gdy się buduje po kilkanaście czy potem kilkadziesiąt tysięcy mieszkań rocznie, a następnie ustala się racjonalne i powszechnie dostępne warunki dostępu do nich.