Turcja z ratingiem na poziomie Etiopii?

Marcin Lipka

W rok lira straciła w relacji do dolara ponad 40 proc. wartości, a rentowności 10-letnich obligacji skarbowych sięgają 22 proc., podczas gdy jeszcze na początku maja było to ok. 12 proc.

Czy odbiciem tych fatalnych wyników będzie dzisiejsza decyzja S&P o obniżce ratingu i zapowiedź jego kolejnych cięć w przypadku braku chęci wprowadzenia reform? A jeśli tak, to czy decyzja będzie uzasadniona?

Z granicy Europy i Azji w stronę biednej Afryki

W czerwcu Moody’s ogłosiła, że Turcja znalazła się na liście obserwacyjnej do obniżki ratingu. W lipcu z kolei Fitch obniżył wiarygodność kredytową Ankary oraz nadał jej negatywną perspektywę.

S&P ostatni raz oceniał Turcję w maju. Wtedy agencja obniżyła rating do poziomu BB-. To cały czas o 2 szczeble powyżej Rwandy, Zambii czy Etiopii (ocena B). Warto jednak zauważyć, że cięcia wiarygodności kredytowej mogą przebiegać bardzo gwałtownie, nawet z miesiąca na miesiąc. W przypadku Grecji jednorazowa obniżka na przestrzeni półtora miesiąca (marzec-kwiecień 2010) wynosiła 3 stopnie, a w 2011 r. cięcia były na poziomie dwóch szczebli podczas każdej z dwóch decyzji S&P.

Dziś presję na cięcie ratingu o więcej niż jeden szczebel przez S&P mogą wywoływać także kontrakty CDS (koszt ubezpieczenia przed niewypłacalnością) na Turcję, których notowania w granicach 500 pkt są gorsze niż w przypadku ocenianej na poziomie “B” Rwandy oraz Kamerunu czy Senegalu, gdzie kształtują się w przedziale 350-450 pkt. A im wyższa wycena CDS-ów, tym większa szansa na bankructwo kraju.

Warto także zauważyć, że zrealizowały się ryzyka przedstawione przez S&P w maju, które wymieniano jako argument do dalszych cięć ratingu. „Możemy obniżyć rating Turcji, jeżeli warunki zewnętrznego finansowania i kurs walutowy pogorszą się dalej, zwiększając zagrożenia dla sektora prywatnego, który ma znaczne potrzeby zagranicznego finansowania”. 

Od 1 maja turecka waluta straciła ponad 30 proc. wartości do dolara i 29 proc. do euro, co prawdopodobnie z nadwyżką spełnia warunki do cięcia ratingu.

Jak łatwo stracić połowę kapitału?

Jeżeli S&P obetnie wiarygodność kredytową Turcji dziś o dwa stopnie, to Ankara będzie miała rating na poziomie Etiopii, która jest jednym z najbiedniejszych państw świata i ma PKB na mieszkańca stanowiące zaledwie ok. 10 proc. tureckiego.

Na pierwszy rzut oka można tą decyzją uznać za zbyt gwałtowną. Gdy jednak popatrzymy na Etiopię z perspektywy nabywcy obligacji, to w niektórych aspektach przedstawia ona mniejsze zagrożenie niż Turcja. Wg szacunków S&P Etiopia ma mieć w tym roku niższą inflację - 8,5 proc. niż Turcja - 10,3 proc. Obecnie w Turcji inflacja już jest na poziomie ok. 16 proc., i to bez wpływu ostatniego osłabienia liry. Także kurs etiopskiej waluty (pełzająca dewaluacja w granicach zaledwie 5-6 proc. rocznie - wg S&P) jest stabilniejszy niż tureckiej.

Inwestorzy, którzy są wierzycielami Turcji, zostali w tym roku narażeni na olbrzymie straty w związku z silnie stymulującą polityką fiskalną, brakiem stabilizacji cen, wysokim deficytem na rachunku obrotów bieżących i niechęcią do zwrócenia się o pomoc finansową do MFW.

Zagraniczne fundusze, które nabyły w maju br. 10-letnie obligacje skarbowe Turcji denominowane w lirze, straciły na tej inwestycji ok. 35 proc. w lokalnej walucie (wzrost rentowności z 12 do 22 proc.) i kolejne ok. 30 proc. na spadku wartości liry, gdyby chciały obecnie wycofać się z tych obligacji i zamienić środki na euro czy dolary. W sumie więc łatwo można było stracić ponad 50 proc. kapitału, a znaczna część tych strat to wynik fatalnej polityki fiskalnej i monetarnej kraju.

Werdykt prawdopodobny, a w perspektywie… Etiopia

Biorąc pod uwagę błędy, które zostały popełnione w tureckiej gospodarce, a zwłaszcza fakt braku chęci ich naprawienia (niechęć do walki z inflacją oraz zwrócenia się o pomoc do MFW), poważne obniżenie wiarygodności kredytowej Turcji jest dziś bardzo prawdopodobne. Jeżeli władze Ankarze nie zmienią swojego postępowania, uzasadnione byłoby również cięcie aż do poziomu B, czyli np. Etiopii.