Dolar odzyskuje siłę, a rynek może boleśnie przeliczyć się na cięcia Fed

• Dolar amerykański umacnia się mimo że rynek wciąż wycenia kilka obniżek stóp procentowych przez Fed w tym roku.

• Rentowności obligacji skarbowych USA lekko spadają, a inwestorzy czekają na protokół FOMC i dane o inflacji PCE.

• W Europie rośnie bezrobocie w Wielkiej Brytanii, inflacja w Niemczech przyspiesza, a jen reaguje na politykę fiskalną Japonii.

Dolar ignoruje wycenę trzech obniżek stóp

Na rynku walutowym obserwujemy wyraźny dysonans pomiędzy tym, co sugerują kontrakty terminowe na stopę funduszy federalnych, a realnym zachowaniem dolara. Mimo że rynek pieniężny nadal wycenia w tym roku około trzech obniżek stóp procentowych przez Fed, indeks dolara lekko rośnie, a inwestorzy redukują krótkie pozycje na amerykańskiej walucie.

Opcje walutowe sygnalizują, że krótkoterminowy pesymizm wobec dolara wyraźnie się zmniejszył. Oceniają analitycy, że skala oczekiwań na luzowanie polityki pieniężnej może być przesadzona, zwłaszcza w świetle relatywnie odpornego wzrostu gospodarczego w USA oraz inflacji, która wciąż utrzymuje się powyżej celu 2%. W styczniu dane z rynku pracy okazały się mocniejsze od oczekiwań, co osłabiło argumenty za tzw. „ubezpieczeniowymi” cięciami stóp już wiosną.

W mojej ocenie rynek zaczyna powoli dyskontować scenariusz, w którym Fed będzie działał bardziej ostrożnie, a ewentualne obniżki zostaną przesunięte w czasie lub ograniczone skalą. W takim układzie krótkoterminowe umocnienie dolara nie jest zaskoczeniem, lecz logiczną konsekwencją korekty zbyt agresywnych oczekiwań.

Obligacje USA i kluczowe dane makro w centrum uwagi

Rentowności amerykańskich obligacji skarbowych lekko spadają – 10-latki znajdują się w pobliżu 4,02%, a 30-latki w okolicach 4,66% – jednak ruch ten ma raczej charakter wyczekujący niż trendowy. Inwestorzy przygotowują się na publikację protokołu z ostatniego posiedzenia FOMC oraz danych o inflacji PCE, które są preferowaną przez Fed miarą presji cenowej.

Obecnie kontrakty terminowe wskazują około 90% prawdopodobieństwa utrzymania stóp procentowych bez zmian w najbliższym okresie. Jednocześnie rynek wycenia około 59–64 punktów bazowych luzowania do końca roku. Oceniają analitycy, że jeśli inflacja bazowa ponownie zaskoczy w górę, może dojść do gwałtownej rewizji tych oczekiwań, co przełożyłoby się na wzrost rentowności i dalsze umocnienie dolara.

Z perspektywy strategicznej kluczowe jest pytanie, czy gospodarka USA rzeczywiście wchodzi w fazę wyraźnego spowolnienia, czy też mamy do czynienia z umiarkowanym schłodzeniem po okresie bardzo silnego wzrostu. Jak dotąd dane nie potwierdzają scenariusza recesyjnego, co ogranicza przestrzeń do agresywnego luzowania polityki pieniężnej.

Europa: słaby rynek pracy w Wielkiej Brytanii, inflacja w Niemczech przyspiesza

W Europie uwagę przyciągają dane z Wielkiej Brytanii, gdzie stopa bezrobocia wzrosła do 5,2% – najwyższego poziomu od pięciu lat, a dynamika płac wyhamowała. Funt osłabił się wobec dolara, a rentowności brytyjskich obligacji (gilts) spadły. Rynek terminowy w pełni wycenia już dwie obniżki stóp procentowych przez Bank Anglii w tym roku.

Twierdzą analitycy, że przy niemal stagnacyjnej gospodarce i słabnącym rynku pracy spadek inflacji może stać się brakującym elementem, który pozwoli bankowi centralnemu zdecydować się na wyraźniejsze luzowanie. To jednak oznacza, że funt pozostaje podatny na dalszą presję, zwłaszcza w relacji do dolara.

Jednocześnie w Niemczech inflacja przyspieszyła do 2,1% w styczniu z 1,8% miesiąc wcześniej. To sygnał, że presja cenowa w strefie euro nie została całkowicie opanowana. Dla Europejskiego Banku Centralnego oznacza to trudny balans między wspieraniem wzrostu a kontrolą inflacji. W efekcie główne indeksy europejskie poruszają się w ograniczonym zakresie, a inwestorzy koncentrują się na wynikach spółek oraz sygnałach z banków centralnych.

Jen i polityka Japonii: między fiskalnym impulsem a ostrożnością Banku Japonii

Na rynku azjatyckim jen odrabia część strat wobec dolara i euro, po wcześniejszym osłabieniu związanym z oczekiwaniami na ekspansywną politykę fiskalną po wyborach w Japonii. Długoterminowe rentowności japońskich obligacji wzrosły przed głosowaniem, jednak po nim krzywa dochodowości zaczęła się wypłaszczać, a waluta zyskała.

Część uczestników rynku liczy na powrót kapitału do japońskich aktywów i stopniowe odejście od epoki ultra-niskich realnych stóp procentowych. Jednocześnie oceniają analitycy, że szybka i trwała repatriacja kapitału jest mało prawdopodobna, a Bank Japonii będzie podnosił stopy jedynie stopniowo.

Warto zauważyć, że modelowe wyceny sugerują dla pary dolar/jen poziomy bliższe wysokim 140, podczas gdy rynek waha się w rejonie 150. Oznacza to, że w krótkim terminie zmienność na jenie może pozostać podwyższona, zwłaszcza jeśli dane z USA ponownie wzmocnią dolara.

W tle rynków finansowych ponownie pojawiają się napięcia geopolityczne, w tym rozmowy nuklearne USA–Iran oraz kwestie sprzedaży broni i relacji z Chinami. W warunkach ograniczonej płynności – ze względu na święta w USA i Azji – nawet umiarkowane impulsy informacyjne mogą wywoływać silniejsze reakcje cenowe.

Kontrakty futures na amerykańskie indeksy, w tym S&P 500, poruszają się w pobliżu poziomów neutralnych po dwóch tygodniach spadków. To pokazuje, że inwestorzy pozostają ostrożni i unikają zajmowania agresywnych pozycji przed publikacją kluczowych danych.

Rynek na krawędzi przeszacowania

Obecna sytuacja na rynkach finansowych jest klasycznym przykładem momentu, w którym oczekiwania inwestorów mogą być zbyt daleko posunięte względem fundamentów. Jeżeli inflacja w USA utrzyma się powyżej celu, a dane z rynku pracy pozostaną solidne, skala oczekiwanych obniżek stóp może zostać zredukowana. W takim scenariuszu dolar ma przestrzeń do dalszego umocnienia, a rentowności obligacji mogą powrócić do wzrostów.

Z kolei w Europie i Wielkiej Brytanii narastają sygnały osłabienia koniunktury, co zwiększa presję na tamtejsze banki centralne. Japonia natomiast stoi przed dylematem między wsparciem fiskalnym a stabilizacją rynku obligacji.

Najbliższe dni – wraz z publikacją protokołu FOMC oraz danych o inflacji PCE – mogą stać się punktem zwrotnym. W środowisku, w którym każdy odczyt makroekonomiczny może zmienić trajektorię polityki pieniężnej, inwestorzy powinni przygotować się na podwyższoną zmienność na rynku walutowym, obligacyjnym i akcyjnym.